Investoren sind keine Zocker!

Ständig die Aktienkurse beobachten: Wer langfristig investiert, muss das nicht tun. Bild: dpa

Es gibt viele gute Gründe, warum Anleger – und ganz besonders unerfahrene Privatanleger – in diesen Tagen nicht ihre kompletten Ersparnisse in Aktien investieren sollten. Momentan geht es aufwärts, unbestritten. Die Frage ist nur: Wie lange noch? Wer jetzt Aktien kauft, kauft sie zu einem hohen Preis. Falls die Kurse in naher Zukunft einbrechen, kann es lange dauern, bis sie das aktuelle Niveau wieder erreichen oder sogar darüber hinausgehen.

» weiterlesen

Schäuble trägt Luftschlösser nach Athen

Es ist paradox: In Deutschland wird Bundeswirtschaftsminister Wolfgang Schäuble von vielen Bürgern dafür gescholten, dass er mitverantwortlich ist für Hilfszahlungen an Griechenland in Milliardenhöhe. In Griechenland selber dagegen ist Schäuble einer der meistgehassten Deutschen – direkt nach Angela Merkel, weil er dem Land angeblich den harten Sparkurs diktiert hat.

Nun betätigt sich Schäuble in Athen wieder als Wohltäter. Doch ist er das wirklich? » weiterlesen

Was Deutschland von Südeuropa lernen muss

Beim Aufräumen am Wochenende  fiel mir eine alte Ausgabe des Economist in die Hände – mit einer bizarren Karikatur. Zu sehen ist ein übergewichtiger Deutscher neben einem spanischen und einem französischen Muskelprotz. Die Story handelt von den Wachstumsunterschieden in Europa. Sie hat den Titel: „The fit and the flabby“ –  die Fitten und die Schlaffen. Damals, also 2004,  waren Spanien und Frankreich fit – und Deutschland schlaff.

Heute ist es umgekehrt. In den Karikaturen ist Deutschland zum Muskelprotz und zum leuchtenden Vorbild geworden. Vor allem wegen der hohen Exportüberschüsse.
» weiterlesen

Braucht man den Bundestag für die Hebelung des ESM?

Zur Zeit empört man sich in Deutschland über eine mögliche Hebelung des ESM. Dabei ist diese Hebelung in Artikel 21 des ESM Vertrags angelegt. Der Bundestag hat dem Vertrag zugestimmt.

“ARTICLE 21
Borrowing operations
1. The ESM shall be empowered to borrow on the capital markets from banks, financial institutions or other persons or institutions for the performance of its purpose.
2. The modalities of the borrowing operations shall be determined by the Managing Director, in accordance with detailed guidelines to be adopted by the Board of Directors.
3. The ESM shall use appropriate risk management tools, which shall be reviewed regularly by the Board of Directors.”

Artikel 21 legt nahe, dass eine Kreditaufnahme durch den ESM zunächst in den Händen des ESM Managements liegt. Wer nun eine spezielle Beteiligung des Bundestages an einer Kreditaufnahme des ESM fordert, der wird das schwer mit Artikel 21 in Einklang bringen können.

Allerdings ist mir auch gar nicht klar, was eine Beteiligung des Bundestags an einer Kreditaufnahmeentscheidung des ESM bringen sollte. Der Bundestag entscheidet ja bereits über das Kreditvergabevotum des deutschen Vertreters im ESM Board of Governors. Es hätte wenig Sinn, wenn der ESM Kredite aufnimmt, die er dann nicht weiterreichen kann, weil das vom Bundestag blockiert wird. Wenn also der Bundestag keine wirksame Hebelung will, dann muss er die Vergabeentscheidungen des ESM blockieren.

Allerdings sollten Abgeordnete, die die Geldpolitik nicht weiter in die Schuldenkrise hineinziehen wollen berücksichtigen, dass die EZB bei einem geringem ESM Kreditvolumen am Sekundärmarkt stärker aktiv werden könnte. Wer das nicht möchte, muss entweder ganz gegen ein ESM Programm für ein Land stimmen oder für das passende Kreditvergabevolumen im ESM sorgen.

Nachtrag: Ein Kommentar stellt klar, dass nach den Beschlüssen der EZB bereits der Verzicht auf Primärmarktkäufe des ESM ausreichen würde, um Sekundärmarktkäufe der EZB auszuschliessen. Demnach ist grundsätzlich denkbar, dass man ein ESM Programm mit (zu) kleinem Volumen ohne Primärmarktkäufe beschliesst und die EZB dann nichts tut, um auszuhelfen.

Die Illusion der Schuldenbremse

Das Bundesverfassungsgericht urteilt am Mittwoch nicht nur über die Verfassungsmäßigkeit des Rettungsschirms ESM sondern auch über den europäischen Fiskalpakt. Ein wichtiger Bestandteil davon ist die europaweite Verankerung von Schuldenbremsen. Sie sollen künftig Schuldenkrisen verhindern und das Vertrauen der Märkte in die Eurozone vebessern, lautet die Begründung. In einer aktuellen Studie hat die KfW diese Argumente auf den Prüfstand gestellt. Die Analyse zeigt, dass diese Erwartungen verfehlt sind. Dafür liefert die Studie ein anderes Argument für die Schuldenbremse, das in der öffentlichen Debatte kaum eine Rolle spielt. Aber der Reihe nach.

- Dass eine Schuldenbremse die Schuldenkrise nicht verhindert hätte, zeigen die Beispiele Spanien und Irland. Beide Länder waren Musterschüler bei der Einhaltung der Maastrichter-Kriterien.Zwischen 1999 und 2007 erzeilten sie im Schnitt Haushaltsüberschüsse von 0,2% (Spanien) und 1,6 % (Irland) des BIP. Dennoch hat die Krise beide voll erwischt, WEil nicht der Staat sondern der Prtivatsektor sehr hohe Schulden angehäuft hat.

- Auch das Marktvertrauen lässt sich durch Schuldenbremsen kaum verbessern. Darauf deutet zumindest ein Vergleich von Spanien und Großbritannien hin. Obwohl Spanien im Gegensatz zu Großbritannien den strengen Haushaltsregeln des Stabilitäts- und Wachstumspakts unterliegt, muss es am Anleihemarkt deutlich höhere Risikoprämien zahlen.Dabei steht Spanien aus struktureller Sicht in vielen Punkten besser da als Großbritannien: Es hat einen niedrigeren Schuldenstand (70% des BIP vs. 87%), geringere Haushaltsdefizite und es hat drastischere Sparanstrengungen unternommen.

Offenbar sind für die Risikoprämie am Anleihemarkt andere Faktoren wichtiger als die Schuldenbremse. Sie haben mit den Eigenheiten einer Währungsunion zu tun.Wichtigster Punkt ist die lender of last resort Funktion der Notenbank. Käufer britischer Staatsanleihen wissen, dass ihnen die Bank von England im Notfall die Anleihen abkaufen würde, falls der britische Staat in Zahlungsschwierigkeiten geriete.Im Falle Spaniens wissen die Anleger hingegen nicht, ob die EZB dasselbe tun würde. Wie wir grade sehen, ist die Hürde für eine EZB-Intervention höher – schließlich ist damit eine Umverteilung der Risiken eines spanischen Zahlungsausfalls verbunden. Daher besteht die Gefahr, dass Spaniens Spar- und Reformbemühungen schnell erlahmen. Das Hauptargument für eine Schuldenbremse ist nun, dass sie dieser Gefahr entgegenwirken könnte – und damit der EZB den Spielraum für eine Intervention eröffnen würde.

Kurzum: Schuldenbremsen erfüllen die in sie gesteckten Erwartungen zwar nicht, aber sie sind trotzdem sinnvoll, weil sie der EZB den Spielraum für Interventionen am Anleihemarkt eröffnen.

Kritikpunkt bei der Ausgestaltung der deutschen Schuldenbremse ist allerdings, dass sie Zukunftsinvestitionen nicht gesondert berücksichtigt. Gemeint sind Investitionen wie zum Beispiel der Bau eines Hochseedeichs, der sich über einen sehr langen Zeitraum auswirkt. Andere Euro-Länder solltendeshalb die deutsche Schuldenbremse nicht zum Vorbild nehmen, so die Empfehlung. Stattdessen sollten sie einen Kreditrahmen von 1,5 % des BIP für Zukunftsinvestitionen zulassen.

Roman Herzog zu Bundesbank und EZB

Altbundespräsident Roman Herzog hat ein bemerkenswertes Interview zum ESM gegeben. Darin findet sich auch eine interessante Passage zur Rolle der Bundesbank.

Frage: “Artikel 88 schreibt vor, dass die Kompetenzen der Deutschen Bundesbank auf die EZB übertragen werden können, wenn diese „unabhängig ist und dem vorrangigen Ziel der Preisstabilität verpflichtet“. Sind die politischen Entscheidungen der EZB und das Fluten der Märkte mit einer Billion Euro also ein Verfassungsbruch?”

Antwort: “Ich würde es umgekehrt sagen: Der Grundgesetzverstoß wäre es, wenn man zu lange wartet, diese Übertragung zu widerrufen. Ich bin da für schonungslose Drohungen in den Verhandlungen.”

Der Widerruf der Übertragung von Kompetenzen an die EZB muss mit einer eigenen Währung einhergehen. Es ginge also um den Austritt Deutschlands aus der Währungsunion. Interessant scheinen mir in diesem Zusammenhang drei Fragen. Erstens: Wann müssen wir davon ausgehen, dass die EZB nicht mehr dem vorrangigen Ziel der Preisstabilität verpflichtet ist? Zweitens: Wann müssen wir davon ausgehen, dass die EZB nicht mehr unabhängig ist? Drittens: Spielt es bei der Anwendung von Artikel 88 des Grundgesetzes eine Rolle, ob die Bundesbank nach einem Euro Austritt weniger Inflation als die EZB erreicht?

Die Unabhängigkeit ist formal erfüllt. Aber die formale Unabhängigkeit hilft der EZB nicht, wenn die Fakten ihr keine Wahl lassen. Die EZB ist trotz ihrer festgelegten Ziele und trotz der formalen Unabhängigkeit Bilanzrisiken eingegangen, die auch Risiken für die Preisstabilität werden können. Allerdings wurde die EZB mehrfach von der Politik in eine Lage gebracht, in der sie die Wahl hatte, wichtige Grundsätze aufzugeben oder eine Finanzkrise in Verbindung mit einer Rezession hinzunehmen. Sie hatte die Wahl zwischen dem Risiko von Inflation und dem von Deflation. Eine Entscheidung zu Gunsten eines Inflationsrisikos würde ich nicht als Indiz für eine Abkehr vom Ziel der Preisstabilität deuten.

Allerdings wäre es im Zusammenhang mit der Allokation der Finanzaufsicht oder einer Vergabe einer Banklizenz an den ESM sehr problematisch, wenn der EZB per Vertrag oder faktisch weitere Aufgaben zuwachsen. Im Fall der Banklizenz weiß die EZB, was die Aufgabe des ESM ist, an den sie Geld verleiht. Je mehr konkurrierende Aufgaben die EZB faktisch hat, desto weniger glaubhaft ist es, von einem Vorrang der Preisstabilität zu sprechen. Deshalb sehe ich eine Banklizenz für den ESM und die Übertragung von Aufsichtsaufgaben kritisch.

Am interessantesten finde ich die Frage, was der Bundesbank nach einem einseitigen deutschen Euro-Austritt gelingen kann. Spielen wir den Austritt also einmal durch.

• Mit Blick auf die Risiken in der Bilanz der EZB, die Höhe der Target Salden der Bundesbank von inzwischen über 1000 Milliarden Euro und unter Berufung auf Artikel 88 des Grundgesetzes kündigt die Bundesregierung die sofortige Umstellung aller deutschen Sichtguthaben, Termineinlagen, Forderungen und Verbindlichkeiten in D-Mark zum Kurs 1:1 an.

• Noch am selben Tag erklären Frankreich, Italien und Spanien den Austritt Deutschlands als vertragswidrig und schädlich für ganz Europa. Deshalb machen sie deutlich, dass Target-Forderungen austretender Länder nur teilweise beglichen werden. Diese Salden seien schließlich alleine durch den deutschen Austritt zu einer relevanten Größe geworden. Sie verweisen in diesem Zusammenhang auch auf die Stellungnahmen der Bundesbank zu diesem Thema.

• In der Eröffnungsbilanz der neuen Bundesbank finden sich nun zweifelhafte Forderungen an die europäische Zentralbank in Höhe von etwa 1000 Milliarden Euro. Auf der anderen Seite der Bilanz stehen Verbindlichkeiten gegenüber den deutschen Geschäftsbanken. Deren Einleger fragen sich, was die Bundesbank tun wird, wenn sie versuchen, an ihr Geld zu kommen. Vor diesem Hintergrund fordert die Bundesbank die Bundesrepublik zu einer raschen Rekapitalisierung auf.

• Die Kanzlerin überschlägt, dass sie diese Rekapitalisierung über einen Schuldenstand von 100 Prozent des BIP bringt. Da das Bundesbankgesetz wegen des Austritts ohnehin neu geschrieben werden muss, wird dort die Entscheidung über eine Rekapitalisierung der Bundesregierung zugewiesen. Die Mehrheit im Bundesrat erreicht, dass die Aufgaben der Zentralbank im Bundesbankgesetz erweitert werden. Nach einer nur mäßigen Kapitalerhöhung begleicht die Bundesbank Verbindlichkeiten gegenüber den deutschen Banken über die „Notenpresse“.

• In Italien und Spanien kaufen die nationalen Zentralbanken im ESZB von den Geschäftsbanken des Südens Staatsanleihen der beiden Länder. Damit verschwinden große Teile der Schulden der Geschäftsbanken bei den nationalen Zentralbanken. Die Staatsanleihen werden von den nationalen Zentralbanken an die EZB weitergegeben. Damit verschwinden die Target Salden. Die EZB erklärt, dass sie diese Anleihen nicht einlösen wird. Damit sinken die Schuldenstände Italiens und Spaniens auf ein vertretbares Niveau.

Bei der Anwendung von Artikel 88 sollte man die Alternativen genau vergleichen. Die Eröffnungsbilanz der Bundesbank würde den Start in eine neue Währung erheblich erschweren.

Eine Pumpe? Eine Anmerkung zum ESM Vertrag

Der ESM Vertrag enthält einen Punkt, der mir unklar erscheint.

Das Kapital des ESM teilt sich in eingezahltes und nicht eingezahltes Kapital auf. Das eingezahlte Eigenkapital des ESM kann durch Verluste gemindert werden.

Für das Wiederauffüllen des eingezahlten Eigenkapitals ist eine einfache Mehrheit im Gouverneursrat ausreichend (Artikel 9.2). Damit ist es möglich, dass nach Verlusten, die z.B. im Rahmen einer Bankenrekapitalisierung entstehen könnten, Länder gegen ihren Willen in den ESM wieder Kapital einzahlen müssen.

Dabei finde ich (und dazu würde mich eine Fachmeinung sehr interessieren) es nach Lektüre der relevanten Artikel 8-10 nicht klar, ob diese Pumpfunktion des ESM bis zur Grenze von 700 Milliarden Euro reicht oder darüber hinaus.

Hierzu die Passagen, auf die ich Bezug nehme:
Artikel 8.1.: “The authorised capital stock shall be EUR 700 000 million.”
Artikel 8.2: “The authorised capital stock shall be divided into paid-in shares and callable shares.”
Artikel 9.2.: “The Board of Directors may call in authorised unpaid capital by simple majority decision to restore the level of paid-in capital…”

Wenn nun nach Verlusten das “paid in capital” wieder aufgefüllt würde, frage ich mich, ob Artikel 8.1 und 8.2. auch ein Auffüllen der callable shares nach sich zögen.

Der ESM Vertragstext findet sich hier.

PS: Hier noch einmal die Frage in einer anderen Form:
A:= paid in shares
B:= callable shares
C:= the level of paid-in capital

Artikel 8.1. und 8.2. sagen A + B = 700 Mrd. Euro. Artikel 8.2 sagt A = 80 Mrd. Euro (The initial total aggregate nominal value of paid-in shares shall be EUR 80000 million.), Artikel 9.2. sagt C = 80 Mrd. Euro. Wenn jetzt paid in capital dasselbe ist wie paid in shares gilt A=C. Aus A+B = 700 Mrd. Euro und C = 80 Mrd. Euro und A = C folgt, dass B = 620 Mrd. Euro. Dann müsste also die Höhe der callable shares immer erhalten werden.

Natürlich ist eigentlich gemeint, dass nur zu Beginn gilt: A + B = 700 Mrd. Euro. Später, falls es Verluste gibt, verringert sich B um die Verluste. Ich finde das nur leider nicht so deutlich im Vertragstext.

Weltexlusiv: Die einzig wahre Urfassung des Aufrufs der 172 Ökonomen

Einem  Handelsblog-Leser mit dem Pseudonym “kicker” haben wir es zu verdanken, dass endlich die ursprüngliche Fassung des Ökonomenaufrufs der 172 ans Licht der Öffentlichkeit gelangt ist, der in der vergangenen Woche in schwer redigierter Form in der FAZ erschienen ist.

“Liebe Mitbürger,

wir, Wirtschaftswissenschaftler und Wirtschaftswissenschaftlerinnen der deutschsprachigen Länder sind überzeugt, dass eine Invasion Außerirdischer unmittelbar bevorsteht. Die mangelnde Vorbereitung der Bundesregierung sehen wir mit größter Sorge.

Der Jupiter ist fast dreimal so groß wie die Erde. Nach Berechnungen des Münchner Ufo-Instituts passen zwischen 9 und 57 Billionen Euro in ein einziges schwarzes Loch. Es ist schlechterdings unmöglich, die Steuerzahler, Rentner, Sparer, Kassiererinnen, Krankenschwestern, Opelaner und Möbelpacker der bislang noch soliden Länder Europas für die Absicherung dieser Summen in die Haftung zu nehmen. » weiterlesen

“Sehr geehrter Herr Professor Doktor Sinn…”

Im Devisenmarktbericht der Bremer Landesbank haben die beiden Volkswirte Folker Hellmeyer und Moritz Westerheide heute “Ansätze eines offenen Briefs” an Hans-Werner Sinn veröffentlicht, den ich hier im Folgenden dokumentieren möchte:

“Prof. Dr. Sinn und sein Freundeskreis bemühen sich, die Stimmung in der deutschen Bevölkerung vollständig europafeindlich zu gestalten.

• Sie verweigern jedwede Anerkenntnis der strukturellen Reformerfolge in ihrem Pamphlet. Ohnehin sind wir in Bremen anscheinend der letzte Hort sachlicher Analyse, wenn es um diese Erfolge geht.

• Sie verheimlichen die potentiellen Folgen einer Desintegration der Eurozone für die deutschen Beschäftigten, für den deutschen Steuerzahler, für die Stabilität der deutschen Demokratie, für die Zukunft Europas. Wer war der größte Verlierer 2009 an der Konjunkturfront? Wessen Geschäftsmodell ist exportseitig gestrickt? » weiterlesen

Gipfelbeschlüsse “gehen in die richtige Richtung”

Es gibt einen zweiten Gegen-Aufruf von deutschen Ökonomen zur Bankenunion – erfrischend nüchtern, sachlich und fundiert.

Update: Bis Sonntag, 8. Juli  haben mehr als 100 Volkswirte dieses Aufruf unterzeichnet, wie aus diesem Dokument hervorgeht.

Hier der Wortlaut:

Stellungnahme zur Europäischen Bankenunion

Die Krise im Euroraum hat fatale Konstruktionsfehler der Währungsunion offenbart. Sie kann nur durch eine entschiedene Kursänderung bewältigt werden. Die Politik hat nun die Chance, die Weichen in die richtige Richtung zu stellen.

Ein wesentlicher Teil des Problems ist die enge Verknüpfung zwischen der Verschuldung des Finanzsektors und des Staates auf nationaler Ebene. Staatshaushalte müssen für die Refinanzierung ihrer systemrelevanten Banken einstehen. Umgekehrt halten die Geschäftsbanken in großem Umfang Schuldverschreibungen ihrer eigenen Staaten. Dadurch wird jede Bankenkrise zu einer Staatsschuldenkrise und umgekehrt – das Misstrauen schaukelt sich gegenseitig immer weiter hoch. » weiterlesen