Target2-Defizite: Warum die Leistungsbilanz nicht entscheidend ist

Ermöglicht es die Europäische Zentralbank über Target2 den Krisenstaaten in der Peripherie, weiter über ihre Verhältnisse zu leben? Verzögert die Zentralbank so die nötigen Anpassungsprozesse? Treiben die Leistungsbilanz-Ungleichgewichte im Euro-Raum die Target-Salden?

Verschiedene Ökonomen und Kommentatoren, unter anderem mein FAZ-Kollege Philipp Plickert, vertreten diese These. Meiner Meinung nach gibt es aber wenig harte Belege dafür.

Zwei Volkswirte aus der Forschungsabteilung des Internationalen Währungsfonds – Ashoka Mody und Fabian Bornhorst – haben heute in einem faszinierenden Beitrag bei Voxeu.org  (“TARGET imbalances: Financing the capital-account reversal in Europe”) den Zusammenhang zwischen Target2 un der Zahlungsbilanz im Detail ausgeleuchtet.

Sie vertreten die These, dass mit Blick auf die gewaltigen Target2-Ungleichgewichte im Euroraum die Kapitalbilanz entscheidend ist, nicht die Leistungsbilanz:

“the focus on current-account imbalances within Europe has distracted from the more dramatic evolution on the capital account.”

Die Leistungs- und die Kapitalbilanz sind grundsätzlich zwei Seiten der gleichen Medaille: die Leistungsbilanz enstpricht der (negativen) Kapitalbilanz. Zudem zählen Target-Verbindlichkeiten  statistisch als Kapitalimport. Aber schon in der Theorie   folgt daraus nicht nicht, dass eine Target-2-Verbindlichkeit automatisch ein Kapitalimport ist, der das Leistungsbilanzdefizit finanziert. Denkbar ist auch, dass gleichzeitig ein Kapitalexport in gleicher Höhe stattfindet – zum Beispiel, wenn ein Bankkunde Ersparnisse von einem Euro-Land in ein anderes verschiebt.

In der Realität spielt der Güterhandel für grenzüberschreitende Kapitalströme nur eine untergeordnete Rolle, wie Mody und Bornhorst betonen:

“bilateral current and capital accounts need not be balanced and, in fact, there is almost no correlation between these two balances, implying that bilateral trade in goods and services has had only a limited influence on bilateral cross-border capital flows, and these balances have marched to different tunes.

In other words, financial flows have been unrelated to current-account financing, and have reflected portfolio investment and interbank operations.

Seit dem Ausbruch der Finanzkrise gebe es in der Zahlungsbilanz der Euro-Staaten, vor allem der Deutschen, eine sehr ungewöhnliche Situation:

“Pre-crisis, the overall German current and capital accounts were largely balanced, as would normally be expected.

Since 2008, an unusual situation has arisen. The current-account surplus has shrunk, falling sharply also with European trading partners and thus contributing to a partial correction in Eurozone imbalances.

However, an offsetting and more significant development has been a reversal of capital flows within Europe.

Germany, though still enjoying a current-account surplus with the world (and with other European economies), has become a net recipient of capital from the world,  especially from the financially-distressed economies in Europe.

Absent filling this gap via TARGET, the adjustment would have been considerably more wrenching, with potentially widespread bank failures.”

Wie bereits Ulrich Bindseil und  Philipp Johann Koenig betonen die beiden IWF-Forscher, dass es kaum eine Korrelation zwischen der Entwicklung der Target-Salden und der Leistungsbilanz-Positionen gibt:

“The change in Bundesbank’s TARGET claims has had a strong negative correlation with the capital flows to the countries under stress.

In contrast, there is little relationship between the change in TARGET claims and the current-account balance with these countries.

In other words, the TARGET mechanism has apparently balanced the flows on the capital account.”

Das bedeutet, dass die Target-Salden  die Kapitalflucht aus den Krisenländern widerspiegeln. Die IWF-Forscher beschreiben das so:

“German investment positions in the rest of Europe are being unwound but private funds are not easily available to finance these payments.

As such, banks in stressed economies are turning to their central banks, who in turn obtain liquidity through the system of interconnected European national central banks.

In contrast, German banks enjoy greater liquidity, which they are unwilling to use either for direct financing of trade or in the interbank market presumably because of a heightened perception of credit risks.

This excess liquidity is being channelled back into the Eurosystem through the Bundesbank, which is, therefore, a large creditor.”

Das Fazit der IWF-Forscher ist, dass die Target-Ungleichgewichte ein Symptom der Bankenkrise im Euroraum sind. Daraus folgt, dass selbst ein vollständiger Abbau der Leistungsbilanz-Defizite in den Ländern mit Target2-Verbindlichkeiten nichts an den Problemen ändern würde.

Dennoch ist das Fazit der Forscher ziemlich beunruhigend:

“The Eurozone has used the TARGET mechanism to deal with the major shift in the direction of capital flows. This has been an important achievement.

However, the TARGET system is intended to deal with liquidity needs and is, therefore, expected to be in balance except over short periods. The return to balance on this occasion will likely be longer and will require adjustments that go beyond traditional demand management policies to reduce current-account deficits.

At stake here is the entire financial architecture of the Eurozone.”

Update: Interessant dazu ist auch dieser Beitrag bei Acemaxx Analytics.

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Alle Kommentare [26]

  1. @ veblen

    Danke, für die Erklärung, dieses ist mehr als verwirrend und natürlich Quark. Zwar quartalsweise zu arbeiten, dann aber die Zahlen mit gleitenden Jahresdurchschnitten zu verfälschen. Schlimmer geht es in einer Analyse kaum. Um dann auch noch dass im Text gesagte nicht darzustellen zu können.

    “Large one-off transactions in the last quarter of 2010 pushed the capital account into positive territory (implying net financial flows into Germany). But even absent these transactions, net capital flows to Ireland would be around zero today.”

    Und schließlich noch schlimmer um dann aus dem quartalweise gleitenden Durchschnitt das letzte Quartal herauszurechen um auf die gestrichelte grüne Linie zu kommen, um das oberen Gesagte doch noch irgendwie darstellen zu können..

    Anstatt simpel die quartalsweisen Originaldaten der Bundesbank zu übernehmen.

    Kapitalbilanzen mit Irland

    http://www.bundesbank.de/statistik/statistik_zeitreihen.php?lang=de&open=&func=row&tr=ED1089

    http://www.bundesbank.de/statistik/statistik_zeitreihen.php?lang=de&open=&func=row&tr=ED0369

    Leistungsbilanz mit Irland

    http://www.bundesbank.de/statistik/statistik_zeitreihen.php?lang=de&open=&func=row&tr=EC1809

    Echter angloamerikanischer Volkswirtschaftsdarstellungsmüll, anstatt die soliden deutschen Volkswirtschaftsdarstellungen zu nutzen.

  2. @ Bernd Klehn

    Da gebe ich Ihnen vollkommen recht. Die Welt ist zu komplex, als dass man sie mit einfachen und zudem umstrittenen Theorien wie der Böhm-Bawerk´schen Zahlungsbilanztheorie erklären könnte.

    Übrigens: Die Diskrepanz zwischen den Zahlen der Bundesbank und Schaubild 4 dürfte darauf zurückzuführen sein, dass Mody und Bornhorst gleitende Durchschnitte (4 Quartale) verwenden. Dadurch kommte es zu einer “Rechtsverschiebung”.

    LG veblen

  3. “So folgt dem Kapitalfluß notwendiger Weise auch ein Güterfluß.”

    Es kann auch eine reine Kontoverlagerung sein.

    Siehe Luxemburg. Deutscher Kapitalabfluß dorthin jährlich ca. 190Mrd.

    Fernerhin ist im Zusammenhang mit Leistung- und Kapitalbilanz jede bilaterale Betrachtungsweise tötlich. Im globalen Wettbewerb gelten nur folgende weltweiten Zusammenhänge. Die Summe aller Leistungsbilanzen und auch Kapitalbilanzen ist gleich null und national ist die Summe aus Leistungsbilanz und Kapitalbilanz gleich null. In der heutigen Welt ist es folgt. Die Ware liefert der eine, die Finanzierung der andere. Der häufig dargestellte Zusammenhang, wir müssten die Krisenländer finanziern, damit wir dorthin Waren liefern können ist mehr als verkürzt und führt nur zu Fehlschlüssen.

  4. @ Leitwolf

    Sie schreiben: “So folgt dem Kapitalfluß notwendiger Weise auch ein Güterfluß.” Diese Schlussfolgerung ist natürlich nur unter den von Ihnen getroffenen Annahmen (Vollauslastung der Kapazitäten, Rückgang der Inlandsnachfrage durch Auslandsinvestitionen) zwingend. Natürlich lassen sich mit geeigneten Annahmen Beispiele konstruieren, in denen man genau zum umgekehrten Ergebnis kommt oder die Schlussfolgerungen zumindest nicht so eindeutig sind.

    So gibt es eine Vielzahl von Vorgängen, von denen nur die Kapitalbilanz betroffen ist, weil nur Finanztransaktionen ausgeführt werden (siehe hierzu http://de.wikipedia.org/wiki/Zahlungsbilanz#Buchungsbeispiele). Ihr Beispiel – A investiert 100 in B -, könnte man z.B. so interpretieren, dass eine Aktiengesellschaft aus Land A für 100 eine bestehende Produktionsstätte in Land B erwirbt (=Kapitalexport). Die AG bezahlt mit eigenen Aktien (=Kapitalimport). Einem Kapitalexport von 100 stünde ein Kapitalimport in gleicher Höhe gegenüber. Kapital- und Leistungsbilanz wären zunächst ausgeglichen. Welche Folgen diese Transaktion längerfristig für die in- und ausländische Nachfrage sowie für die Leistungsbilanz hat, ist nur schwer zu sagen.

    Im Übrigen, wenn Sie der Meinung sind, dass einem Kapitalfluss notwendiger Weise ein Güterfluss folgt, dann sollten Sie ein großer Fan von Target2 sein. Denn unser Target2-Saldo entsteht ja u.a. dadurch, dass aus den Peripherieländern mehr Geld nach Deutschland überwiesen wird als umgekehrt. Es fliesst also netto Geld/Kapital aus der Peripherie nach Deutschland. Gemäß Ihrer Theorie müssten dann die Güterströme folgen, die Ausfuhren der GIIPS nach Deutschland steigen und die Leistungsbilanzungleichgewichte würden abgebaut. Dann wäre ja alles in Butter.

    LG veblen

  5. “In einer Währungsunion muss doch definitionsgemäß Geld in der eigenen Währung frei von einem Mitgliedsstaat in den anderen transferiert werden können. Ein Euro auf einem griechischen Bankkonto muss gleich viel wert sein wie der auf einem deutschen, ansonsten ist das doch keine Währungsunion.”

    Dieses Argument wendet sich ganz böse gegen Sie: Wenn Sie fordern, dass ein Euro ein Euro sein muss – dann müssen aber auch überall die gleichen Besicherungsstandards gelten. Dies ist aber längst nicht mehr der Fall. Euros aus den Krisenländern sind z.T. Schrott besichert., nur dass man es denn Münzen und Scheinen nicht ansieht. Mit der Konsequenz, dass es für Griechenland und andere keine Beschränkung bei der Geldschöpfung mehr gibt, was sich dann durch das Fluchtgeld in der Target2-Bilanz niederschlägt.

    Insofern ist ein Präzedenzfall für Diskriminierung zwischen Euros bereits geschaffen. Entweder gleiche Standards für alle oder unterschiedliche Behandlung der Währung.

    Die selektive Herabsenkung der Besicherungsstandards ist ein Sündenfall und es ist zu fragen, ob ohne diesen Akt diese Ungleichgewichte in der Target2-Bilanz möglich wären. Ich meine: Nein.

    Insofern ist Target2 nicht erst bei einer Implosion des Euro gefährlich. Wenn ein Land mehr Geld schöpfen darf als es normalerweise dürfte, geht dies zu Lasten der anderen Länder. Wenn (als Szenario) Griechenland so viel Geld schöpfen dürfte bis 80% der gesamten Euro-Geldmenge im Besitz griechischer Banken wäre, dann wäre die Konsequenz (der Verlust an deutscher Kaufkraft) ja für jedermann offensichtlich.

    Diese ungleiche Besicherung ist also bereits eine Transferunion durch die Hintertür. Target2 ist ihr Indikator. Prof. Sinn hat darauf hingewiesen, lediglich seine Deutung ist nicht nicht ganz klar.

    Es geht bei Target2 nicht erst um den Zusammenbruch des Euro, es geht um den bereits laufenden Transfer von Kaufkraft zu Gunsten der Krisenländer durch die ungleiche Geldschöpfung. Ohne diesen Transfer wäre dort längst finito.

    Alex

  6. Betrachtungen realer oder virtueller Geldflüsse führen zu nichts. Ob nun Waren bzw. Dienstleistungen von der BRD nach Griechenland exportiert werden oder ob Griechen Geld auf Konten in der BRD transferieren – es sind nur Geldbuchungen.

    Interessant sind die Beweggründe. Und interessant sind die Finanzierungen, falls die bei den Buchungen angesprochenen Geldkonten nicht die erforderliche Deckung aufweisen.

    Am Ende geht es um Kredit und um Schulden. Theoretisch könnte die EZB auch auf zentralbankfähige Wertpapiere verzichten, wenn die angebotenen Papiere nur den Charakter von Klorollen haben.

  7. @ Storbeck

    Sie haben recht. In der Kapitalbilanz hatten wir zum Beispiel in 2010 aus Irland einen Kapitalzufluss von 100Mrd. und über Target2 einen Abfluss von 147Mrd (ans Eurosystem) . Wichtig ist eigentlich nur zu merken, dass nichts in direkter bilateraler Korrelation steht, sich aber in als Summe in Welt sowohl die Leistungsbilanzen als auch die Kapitalbilanzen und fernerhin die nationalen Leistungsbilanzen- und Kapitalbilanzen zu null summieren müssen. Schwierigkeiten haben allerdings jmg und ich mit Schaublid 4 da wir dort nicht die 100Mrd. Kapitalzufluss (55Mrd. Kapitalrückholung und 45Mrd. Kapitalanlage der Irländer) in 2010 nicht ablesen können. Übrigens hätte es Target2 und ELAs nicht gegeben, hätte Irland nicht die Banken verstaatlichen und retten können, was für Irland, für uns und die Eurozone wesentlich besser gewesen wäre. Und aus unser Sicht, gäbe es kein Target2 und hätten das Kapital nirgenswo anders hingegeben, hätten wir auch keinen Leistungsbilanzüberschuss, was wiederum besser für alle wäre.

  8. @Olaf Storbeck:

    Der„faszinierende“ Beitrag von Mody und Bonhorst fasziniert vor allem durch seinen manipulativen Gebrauch von Grafiken.
    In „Figure 6“ werden die Veränderungen der Target-Forderungen der Bundesbank falsch wiedergegeben- quasi mit negativem Vorzeichen!
    Tatsächlich müsste die rote Linie in beiden Grafiken von „Figure 6“ an der x-Achse gespiegelt werden, um korrekt zu sein.
    Dieser Fehler von Mody und Bonhorst dürfte absichtlich geschehen sein; denn wenn man die Veränderungen der Target-Forderungen der Bundesbank korrekt ausweisen würde, würde sich die offenbar beabsichtige Suggestivwirkung, wonach die Target-Salden rein gar nichts mit den Leistungsbilanzdefiziten der PIIGS-Staaten zu tun hätten, in Ihr Gegenteil verkehren!
    Würde man die Veränderung der Targetforderungen der Buba korrekt ausweisen- nämlich seit Anfang 2007 kontinuierlich als positive Werte, würde man sofort bei der zweiten Grafik von „Figure 6“ sehen, dass mit dem Beginn des Versiegens der privaten Kapitalströme ab Mitte 2007 die Veränderungen der Targetforderungen der Buba bis zur Jahresmitte 2010 manchmal zu 50, manchmal bis zu 100 Prozent aus dem annähernd konstanten „Sockel“ der Leistungsbilanzdefizite erklärt werden kann. Kapitalflüsse kommen bei dieser Sichtweise in diesem Zeitraum manchmal für bis zu 50 Prozent, manchmal für 0 Prozent der Veränderung der Targetforderungen der Buba in Betracht.
    Bildlich gesprochen: Hätten Mody und Bonhorst korrekt gearbeitet, würde die rote Linie der Veränderung der Targetforderungen der Buba ab Mitte 2007 in der Grafik gewissermaßen auf der blauen Leistungsbilanz-Linie tanzen. Der sich jedermann aufdrängende Eindruck wäre also, dass von Mitte 2007 bis Mitte 2010 die Leistungsbilanzdefizite der PIGS die Basis für die Veränderung der Targetforderungen der Buba bildete zu der dann noch Kapitalflucht dazu kam. Ab Mitte 2010 sorgte dann v.a massive Kapitalflucht für das steile Wachstum der Targetforderungen der Buba, ein Vorgang der sich ein Jahr darauf durch die Kapitalflucht aus Italien und Frankreich wiederholte.
    Genau das aber hat H.W.Sinn immer gesagt. Die Eurokrise ist eine Zahlungsbilanzkrise einiger europäischer Volkswirtschaften, die Ihre primäre Ursache in Leistungsbilanzdefiziten hat und die dann zusätzlich verstärkt wurde durch Kapitalflucht.
    Ich weiß aber schon was als nächstes kommen wird: Mody und Bonhorst werden ihre „Figure 6“ korrigieren. Sie werden die Kurven allerdings lassen wie sie sind und lediglich ihre roten Kurve von „Target-Forderungen der Bundesbank“ in „Target-Verbindlichkeiten der Bundesbank“ umdeklarieren. Dann können sie mit dieser doppelten Negation die Leute weiter hinters Licht führen.
    Das nur zur „Figure 6“ des „faszinierenden“ Beitrags- den Rest nehme ich mir am Wochenende vor wenn ich Zeit habe.

    • @Matthias: Interessantes Argument. Ich habe die Autoren angemailt und um Stellungnahme gebeten und bin auf die Antwort gespannt. Ich habe Sie in der Email da auch cc gesetzt. Meine persönliche Vermutung wäre, dass die Daten in der Grafik in der Logik der Zahlungsbilanz dargestellt werden. Dort – bzw. in der Kapitalbilanz – werden Target2-Forderungen als Kapitalexport verbucht – das erklärt vermutlich das negative Vorzeichen. Wie ja auch in meinem Blogpost geschrieben: “Die Leistungs- und die Kapitalbilanz sind grundsätzlich zwei Seiten der gleichen Medaille: die Leistungsbilanz enstpricht der (negativen) Kapitalbilanz.”

  9. “Ermöglicht es die Europäische Zentralbank über Target2 den Krisenstaaten in der Peripherie, weiter über ihre Verhältnisse zu leben? Verzögert die Zentralbank so die nötigen Anpassungsprozesse? Treiben die Leistungsbilanz-Ungleichgewichte im Euro-Raum die Target-Salden?” Alle diese Fragen sind mit einem deutlichen JA zu beantworten, weil sie der ökonomischen und psychologischen Logik entsprechen: Die Verschuldungsrate der PIIGS+F – Staaten, das Leben über die Verhältnisse, begann um 2002 mit der Einführung des Euro als Gemeinschaftswährung. Ab der Zeit ging sie parallell mit der Annahme der politischen und wirtschaftlichen Eliten in diesen Ländern, daß eine “starke Gemeinschaft” unsere Fehler hinnehmen und auch stützen würde. Diese Annahme war, wie sich jetzt zeigt, ja auch nicht falsch, denn die EZB, die ja schon längst die Idee einer unabhängigen Notenbank aufgegeben hat und darüber hinaus vom Club-Med beherrscht wird, ermöglicht den Club-Med-Ländern, sich über die Notenpresse zu finanzieren, lässt deren Staatspapiere aufkaufen, ohne irgendeine Sicherheit der eingelegten Anteile zu verlangen (im Gegensatz zur FED in USA, wo wenigstens der Goldstandard noch herrscht). Durch alle diese Massnahmen ist die Zinskurve für Staatspapiere wieder auf erträgliche Werte zur weiteren Finanzierung auf Pump, denn wirksame Maßnahmen zur Stärkung der Wirtschaftskraft ist in keinem der Länder zu beobachten, gesunken. Und was folgt nach ESM? Die legalisierte? Weiterführung einer Haftungs- und Schuldenunion und einer Finanzierungsmöglichkeit über Eurobonds. Welche Beweise wollen Sie noch?

  10. @ Leitwolf

    In der Summe ist die Frage zweitrangig, ob die Kapitalbilanz die Leistungsbilanz treibt oder umgekehrt, wichtiger ist die Erkenntnis, dass Ausländerinvestitionen, also Leistungsbilanzdefizite, eben nicht zu mehr Produktionsausstoß und langfristiger Umkehrung der Leistungsbilanzen führt, sondern, abgesehen von Ausnahmen, dauerhaft die Wettbewerbsfähigkeit verschlechtert und somit das Land langfristig in den Bankrott treibt, deswegen ist die Angst Brasiliens vor den starken Kapitalzuflüssen durchaus berechtigt. Produktionssteigerung im globalen Wettbewerb erfolgt halt, auch wenn uns diese Erkenntnis nicht schmeckt, über Konsum-, Lohnzurückhaltung, gesellschaftlichen Fleiß und Know How. Dieser Drang zu dauerhaften Leistungsbilanzüberschüssen sollte allerdings durch einen funktionierenden Kapitalmarkt via Kapitalzuflüsse konterkariert werden, nur so ist gewährleistet, dass sich dauerhaft keine Abwärtsspirale bei den Arbeitnehmerentgelten einstellt. Der Kapitalmarkt sollte also im Interesse aller einen Ausgleich der Leistungsbilanz erzwingen. Genau dieses hat das Eurosystem durch Target2 für Deutschland nicht zugelassen, 150Mrd. Leistungsbilanzüberschuss, 150Mrd. Kapitalexport durch Target2.

  11. @ enigma
    “Diese Debatte trägt ziemlich skurrile Züge, die man damit vergleichen kann, daß der Bote der Nachricht geköpft wird, ohne daß die dahinterstehenden “Realitäten” geändert würden.”

    Die “dahinterstehende Realität” hinter der aktuellen Schulden- und Euro-Krise ist ein großer Vertrauensverlust.

    Vertrauensverlust in Staaten, in Banken, …
    Dies bewirkt eine Kapitalflucht zB nach D, A, CH.

    Der Weg zur Besserung kann nur über ein Zurückgewinnen des Vertrauens führen. Wenn die Wettbewerbsfähigkeit der Wirtschaft der Südländer durch eine sich verschlechternde Leistungsbilanz angezweifelt werden, muss man eben klar sehen, dass die bessere Leistung zB der Banken in DACH im sicheren Hafen, also einer externen “Leistung”, liegen.

  12. @RD1
    aber ist nicht diese Vertrauenskrise genau das Problem? In einer Währungsunion sollte ja gar nicht darüber nachgedacht werden, ob sie den auseinanderbricht bzw. das “Ende” kommt. In dem Moment, wo das passiert, ist der ganze Sinn einer Währungs”union” ja eigentlich schon unterlaufen.

  13. “German banks enjoy greater liquidity, which they are unwilling to use either for direct financing of trade..”

    Das ist eine sehr dumme Aussage. Um Böhm Bawerk zu zitieren: “die Kapitalbilanz befiehlt, die Leistungsbilanz gehorcht”. Kapitalbilanzdefizite sind NIEMALS Ausdruck einer “Exportfinanzierung”, sondern stehen stets am Anfang der Kausalkette.

    Beispiel:
    Nehmen wir an es gäbe nur zwei Volkwirtschaften, A und B. Beide hätten ein BIP von 1000. Nun investiert A 100 davon in B. Die Nachfrage in A sinkt dadurch auf 900, die in B steigt auf 1100. B kann aber nur 1000 produzieren und A hat einen Angebotsüberschuss von 100. So folgt dem Kapitalfluß notwendiger Weise auch ein Güterfluß. Dem Kapitalbilanzdefizit von 100 folgt ein Handelsbilanzüberschuss von 100. Durch die zusätzlichen Investitionen wächst die Wirtschaft in B schneller, die in A langsamer.

    Und nur so lässt sich auch erklären, wieso die Leistungsbilanzüberschüsse, die vermeintlich auf hohe Kompetivität hinweisen, zugleich mit entsprechend niedrigen Inlandsinvestitionen einhergehen.

    Die Herkunft der Target2 Salden lässt sich auch gut erklären, wenn wir uns vorstellen wir hätten noch das alte Währungssystem mit fixen Wechselkursen aber immer noch nationalen Währungen. Mit dem Eintritt der Krise wurden die (erhofften) Wachstumsmärkte in Süd- und Osteuropa erst mal abgeschrieben. Die in diesen Ländern fortlaufend bestehenden Kapitalbilanzüberschüsse führten bis dahin einer erhöhten Nachfrage und damit zu Leistungsbilanzdefiziten. Devisentechnisch war damit aber alles im Lot.

    Durch den Wegfall der ausländischen Investitionen ging das Gleichgewicht verloren, die nationalen Währungen Südeuropas wären unter Abwertungsdruck gekommen. Diesem hätte man früher oder später nachgeben müssen, womit die Leistungsbilanzdefizite neutralisiert worden wären. Hätte, wäre…

    Dank des Schraubstocks namens Euro geht das aber nicht. Im EWS hätte Griechenland mit seinen Währungsreserven gegen eine Abwertung kämpfen müssen, was auf Dauer unmöglich ist. Alternativ aber hätte auch die Bundesbank griechische Staatsanleihen (bzw. Devisen) kaufen können um das Selbe zu bewirken.

    Genau das geschieht heute, nur dass wir kein EWS, sondern den Euro haben. Aufgrund fehlender Auslandsinvestitionen bei gleichzeitigen Leistungsbilanzdefiziten sind diese Volkswirtschaften heute toter als tot.

    Alles Wachstum welches wir uns Zukunft in Griechenland, Spanien oder Portugal erhoffen, kann nur durch zusätzliche Investitionen aus Deutschland und seinen Nachbarn entstehen. Anders gesagt, wir bekommen nur was raus wenn wir vorher mehr reinstecken. Das nennt man dann Schneeballsystem.

    Oder aber diese Länder treten aus der Euro Zone aus, womit das eingesetzte Kapital allerdings ebenso weg ist.

  14. @mollifier
    “Vor ein paar Monaten haben sie die Debatte doch noch als wiederkehrender Zombie diskreditiert da sachlich eigentlich alles geklärt sei,…”
    Muss Ihnen teilweise zustimmen. Allerdings wurde hauptsächlich darüber diskutiert, ob durch die Target2-Salden die Finanzierung der deutschen Wirtschaft durch dt.Banken dadurch eingeschränkt wird.
    Das dürfte tatsächlich sachlich als geklärt gelten:
    “Die Finanzierung wird nicht eingeschränkt”
    Allerdings wird hier tunlichst vermieden, vom Ende her zu denken (also was passiert, wenn der EURO tatsächlich auseinanderbricht).
    Dieses Thema wird hier tabuisiert.
    Erst wenn dieser Fall eintritt werden die Target2-Salden wirklich zum Problem. Denn dann haftet die Bundesbank nicht nur mit 27%, denn die 27% beziehen sich dann nur noch auf die solventen Staaten, so dass die Haftung der BuBa vielleicht bei 40-50% der Target2-Salden liegen wird.

    Nochmals: Die Target2-Salden werden erst am “Ende” zum Problem. Ob das “Ende” kommt, bleibt abzuwarten.

  15. Vor ein paar Monaten haben sie die Debatte doch noch als wiederkehrender Zombie diskreditiert da sachlich eigentlich alles geklärt sei, plötzlich wird an höchster Stelle über das Thema gestritten und auch in ihrem Blog kommen sie nicht mehr daran vorbei.

    Für mich ein klares Indiz was von ihrer Position zu halten ist.

  16. Ich empfehle zu dem Thema sich den Vortrag “Ist der Euro noch zu retten?” von Prof. Sinn vom Dezember 12/2011 bei Youtube anzusehen. Also dass unser Auslandsvermögen zu ca. 96 % bezahlt worden ist mit Buba-Forderungen an die EZB, welche wiederum auch durch völligen Schrott besichert sind, ist doch nicht als rein technischen Vorgang zu beurteilen und als lediglichen Merkposten zu bezeichnen.(wobei wenn man den Zerfall der EZB unterstellt, mag es sogar stimmen …)

  17. Natürlich muss in einer Währungsunion der Euro frei fließen, aber wenn Kapitalflucht aus einem Land einsetzt, wie hier aus Griechenland, und – so kann man in der Presse lesen – in Teilen auch aus Italien, dann muss hinterfragt werden dürfen, wieso dies politisch ermöglicht wird. Wäre Griechenland nicht in der Währungsunion, so würde den dortigen Banken nicht die Möglichkeit gegeben, aus dem Zentralbanksystem die notwendige Liquidität zu saugen. Die Banken wären in einem klassischen Bankrun, der in Griechenland derzeit auf Raten stattfindet, eben pleite.
    Das Zentralbanksystem begnügt sich im Austausch mit zweifelhaften Sicherheiten, die im Falle eines griechischen Zusammenbruches nicht mal als Klopapier taugen. Dafür haften wir alle mit. Theoretisch nur mit unserer Rate von 27 %. Praktisch aber, so steht zu befürchten, werden wir im Falle einer Zentralbanksystemkrise um Streichung eines hohen Teiles der Bundesbankforderungen ersucht. Allein die Tatsache, dass wir aktuell dafür eine Verzinsung von 1 % bei unklaren Rückzahlungskonditionen akzeptieren müssen, empfinde ich als unangemessen.
    Dass dieses Targetsystem, welches die Kapitalfluchtliquidität bereitstellt, als rein technische Maßnahme dargestellt wird, ist – in Verbindung mit der massiven Abschmelzung der Anforderungen an zu hinterlegende Sicherheiten – eine Irreführung der Bevölkerung.
    Ich bin außerordentlich enttäuscht, dass unsere deutschen Politiker in den europäischen Verhandlungen zu Rettungsschirmen und Fiskalpakten, diesem Saldenaufbau keinen Riegel vorschieben.

  18. Diese Debatte trägt ziemlich skurrile Züge, die man damit vergleichen kann, daß der Bote der Nachricht geköpft wird, ohne daß die dahinterstehenden “Realitäten” geändert würden. Diese Allegorie ist sogar deswegen sehr treffend, weil die Übermittlung von – durch keine Seite bestrittenen – Vermögensansprüchen genau diesem Kommunikationsmuster entspricht! Denn die Übertragung von Herausgabeverpflichtungen (von Zentralbankgeld) von der GR-NZB an die DE-NZB ist auch NICHTS anderes als die Übermittlung von Information. Warum reicht diese Information? Weil die Forderung auf Zentralbankgeld gegen eine Zentralbank DASSELBE ist wie Zentralbankgeld. Oder: Zentralbankgeld ist KEINE SCHULD der Zentralbank, sondern nur ein Merkposten! Ich gebe zu, daß sich der Verstand gegen diese Tatsache sperrt, jedoch ist diese klitzekleine Erkenntnis der Schlüssel dafür, daß der Kapitalismus sich von dem “barbarischen” Goldstandard lossagen konnte!

    Für diejenigen, die es überhaupt nicht verstehen wollen eine kleine Denksportaufgabe: normalerweise hat ein Gläubiger eine Forderung deswegen, weil er einem Schuldner Geld übergeben hat. Die Bundesbank hat aber TARGET-Forderungen zum großen Teil DESWEGEN, weil Geld nach Deutschland “geflossen” ist!

    Nu?

  19. @ Olaf Storbeck

    Der Euro ist ja auch überall gleich viel Wert. Nur wer zuviel davon ins Ausland überweist und keine zurückbekommt, hat schließlich keine Euros mehr für Auslandsüberweisungen und muss pleite gehen. Das Eurosystem kann nicht durch permanenten Liquiditätsnachschub jedwede Volkswirtschaftspleite verhindern. In einer Währungsunion runiert sich ein Land, wenn das Zentralbankgeld ausgeht, bei eigener Währung, wenn keiner mehr das entwertete Zentralbankgeld abnehmen will. Kann gar nicht anders sein. Damit es gar nicht zu dieser Situation in einer Währungsunion kommt, hat Keynes im Bancor Plan die Dämpfung der Leistungsbilanzunterscheide in den Mittelpunkt gestellt, eine derartige Geldpolitik hätte das Eurosystem auch betreiben können und müssen, da gibt es keine Ausrede, auch nicht der Verweis auf kontraproduktive nationale Politik.

  20. Es ist nun mal eine Tatsche, dass das Eurosystem von Anfang an Leistungsbilanzdefizite und Nettoauslandsschulden einiger Länder gefördert anstatt gedämpft hat und nun auch noch unbeabsichtigt im letzten Stadium der Spannungen die Kapitalflucht durch Liquidität fördert. Wer keine Liquidität hat ist pleite, mit Liquidität aber, können sich diejenigen, die eine zukünftige Pleite befürchten, ihr Kapital noch in Sicherheit bringen. Insofern macht sich wahrscheinlich das Eurosystem im Augenblick der Insolvenzverschleppung zu Gunsten der privaten Anleger schuldig. Denn zumindest Portugal, Spanien und Griechenland sind mit mehr als 100% Nettoauslandschulden nicht gefühlt, sondern real pleite. In der Zeit zwischen März 2010 und heute konnten Privatanleger z.B. 90Mrd. aus Griechenland ohne Verluste dank der Liquidität des Eurosystems abziehen. Am augenblicklichen Zustand gibt es nichts zu beschönigen und die Zentralbanker können sich hierfür, auch wenn sie es auch gerne möchten nicht aus der Verantwortung stehlen.

    • @ Bernd Klehn: Wenn, dann tragen die Politiker, die sich entschlossen haben, überhaupt eine Währungsunion einzuführen, die Verantwortung dafür. Die Zentralbanker haben mit Target2 schlicht die technische Infrastruktur für diese politische Entscheidung zur Verfügung gestellt. In einer Währungsunion muss doch definitionsgemäß Geld in der eigenen Währung frei von einem Mitgliedsstaat in den anderen transferiert werden können. Ein Euro auf einem griechischen Bankkonto muss gleich viel wert sein wie der auf einem deutschen, ansonsten ist das doch keine Währungsunion.

  21. Ich glaube, in der öffentlichen Diskussion zählt nicht der Ursprung der TARGET2-Salden, erst recht nicht die Herkunft oder Nicht-Herkunft aufgrund von Leistungsbilanzunterschieden. Was in der Öffentlichkeit diskutiert wird, ist, ist die Bundesbank eigentlich schon pleite, da die Fluchtgelder aus den PIGS-Staaten jetzt sicher bei deutschen Banken angelegt sind, während die Bundsbank nur Forderungen gegen die griechische Zentralbank hat – tja, und was Forderungen an Griechenland wert sind, erfahren zur Zeit die internationalen Investoren beim Haircurt.

    • @Emmes Karl:

      “Was in der Öffentlichkeit diskutiert wird, ist, ist die Bundesbank eigentlich schon pleite, da die Fluchtgelder aus den PIGS-Staaten jetzt sicher bei deutschen Banken angelegt sind, während die Bundsbank nur Forderungen gegen die griechische Zentralbank hat – tja, und was Forderungen an Griechenland wert sind, erfahren zur Zeit die internationalen Investoren beim Haircurt.”

      Das mag ja sein, aber diese öffentliche Diskussion geht komplett an der Sache vorbei. Die Bundesbank ist keineswegs “eigentlich schon pleite”. Und um sachlich über die Target-Salden diskutieren zu können, ist es m.E. schon sinnvoll zu wissen, wo sie herkommen und welche Relevanz sie haben.

  22. Soll ich das so verstehen, dass die “Geldflüsse “sich inzwischen völlig von der “Leistung” abgekoppelt haben? So würde das Kapital grösstenteils in einem anderen System arbeiten als die um ihr Leben arbeitenden Menschen.