» 10. September 2012, 16:32 Uhr

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Soros, Draghi und die Frage, was „unbegrenzt“ heißt

Der Milliardär George Soros rät den Deutschen, aus dem Euro auszusteigen. Und das, nachdem Mario Draghi, Präsident der Europäischen Zentralbank, den Euro gerade gerettet hat. Denn wahrscheinlich hat er das mit seiner Ankündigung „unbegrenzter“ Ankäufe von Anleihen schwacher Euro-Staaten wirklich getan. Die Frage ist nur, ob das eine gute oder eine schlechte Nachricht ist.

Euro-Skeptiker haben jetzt schon steigende Inflationsraten vor Augen. Nach meiner Meinung ist es keineswegs sicher, dass die Inflation steigt. Aber das Risiko, dass es so kommt, ist sicherlich gewachsen. Eigentlich ist doch jetzt genau das passiert, worauf Soros mit seinem Vorschlag hinaus will: Die Bundesbank-Dogmen sind beerdigt und die EZB arbeitet so ähnlich wie andere Notenbanken – etwa in den USA, Großbritannien oder Japan – es schon lange tun.

Das Zauberwort Draghis heißt „unbegrenzt“. Das signalisiert den Märkten: Die Euro-Zone wird nicht zerbrechen. Denn bevor sie zerbricht, wird die EZB eingreifen. Man kann ihr das vorwerfen, darf dabei aber auch nicht übersehen: Die EZB ist geschaffen worden, um den Euro stabil zu halten. Um ihn stabil zu halten, muss sie ihn aber zunächst einmal überhaupt erhalten. Man kann nicht eine Währung stabil halten, die es nicht mehr gibt. Das ist die eigentliche Grundlage des Mandats der EZB – nicht die technisch-geldpolitische Begründung, die sie für ihre Anleihekäufe liefert. Und die juristischen Einwände sind eben auch verloren, wenn eine Institution für den Erhalt ihrer eigenen Grundlage kämpft. Was würden Sie tun, wenn jemand bei Ihnen anruft und sagt: Aus juristischen Gründen müssen Sie sich jetzt selbst abschaffen? Die EZB wird den Euro nur zerbrechen lassen, wenn die Politik sie explizit dazu zwingt. Und die letzten Wochen haben gezeigt, dass die Politik ganz im Gegenteil heilfroh ist, dass die EZB ihr die Aufgabe abnimmat, die Währungsunion zusammenzuhalten.

„Unbegrenzt“ ist also ein starkes Signal, auch an die internationalen Investoren, die vor allem auf starke Signale und weniger auf juristische Feinheiten achten. Mindestens genauso wichtig ist, dass die EZB sich bei künftigen Schuldenschnitten nicht mehr heraushalten will wie im Fall Griechenlands. Ohne diesen Punkt, der leicht übersehen wird, würden die Ankaufprogramme wahrscheinlich gar nicht richtig funktionieren. Denn die Investoren sind nur bereit zuzugreifen, wenn die EZB tatsächlich Risiko aus dem Markt nimmt. Und das tut sie nur, wenn sie auf eine Stellung als bevorrechtigte Gläubigerin verzichtet. Würde sie das nicht tun, dann würde sie zwar weniger Risiken vergemeinschaften. Aber wahrscheinlich würde sie dann mit neuen Ankäufen die privaten Investoren ganz aus dem Markt drängen – und das wäre eine noch größere Katastrophe.

„Unbegrenzt“ heißt allerdings nicht wirklich unbegrenzt. Denn die EZB knüpft ihre Zusage an Bedingungen – über deren genaue Interpretation zurzeit ja fleißig gestritten wird. Was passiert aber, wenn ein Land diese Bedingungen anfänglich erfüllt, sich dann aber einen Teufel darum schert? Dann könnte die EZB nach eigener Aussage nicht mehr kaufen. Oder tut sie es doch? Genau diese Frage entscheidet vielleicht darüber, ob das jüngste Manöver zur Euro-Rettung doch noch zu einer höheren Inflation führt, auf längere Sicht gesehen, oder nicht.

Bleibt die EZB bei einem eingeschränkten „unbegrenzt“, dann werden die schwachen Staaten weiterhin höhere Zinsen zahlen müssen als zum Beispiel Deutschland. Die Zinsaufschläge für die Staaten sind nach Draghis Ankündigung ja auch nicht verschwunden, wenn auch auf ein erträglicheres Maß zurückgegangen. Der Effekt wäre: Die Last für die schwachen Staaten würde etwas leichter, der Anreiz zu Reformen bliebe aber erhalten. Diese Politik wäre nichts anderes als eine Nachjustierung der Strategie von Angela Merkel: die schwachen Staaten unter Reformdruck halten und sich ansonsten irgendwie durchwurschteln. Ich persönlich glaube, dass diese Strategie nicht sehr elegant ist (und dass Merkel sie nie richtig erklärt hat) – aber ich halte sie immer noch für die beste aller schlechten Möglichkeiten.

Geht die EZB aber im Zweifel über diese Grenze hinaus und macht aus dem unechten ein echtes „unbegrenzt“, dann sieht die Sache ganz anders aus. Wenn die Märkte irgendwann glauben, dass wirklich alle Staaten „sicher“ sind, weil sie im Zweifel mit der Notenpresse herausgekauft werden, dann werden die Zinsunterschiede zwischen Deutschland und den anderen Ländern sich angleichen. Im Unterschied zum Beispiel zu den USA wird dann aber ein schlechter Anreiz gesetzt: Staaten, die sich verschulden, können das Geld alleine ausgeben, den möglichen inflationären Effekt, also die Kosten der Verschuldung, tragen sie aber mit allen anderen Euro-Ländern gemeinsam. Wenn dieses Anreiz-System voll zur Geltung kommt und die EZB wirklich unbegrenzt kauft, sehe ich nicht, wie sich zumindest langfristig ein Ansteigen der Inflation verhindern lässt.

Kommen wir zurück zu Soros. Wäre ein Ausstieg aus dem Euro wirklich eine gute Idee? Lassen wir die sofort anfallenden sehr hohen Kosten, etwa die Abschreibungen auf Vermögen in anderen Euro-Ländern, mal außer acht. Wenn Deutschland ausschert, dann würde eine Menge Geld ins Land fließen und den Kurs der neuen D-Mark hochtreiben. Möglicherweise müssten die Deutschen dann das tun, was die Schweizer jetzt machen: ihre eigene Währung gegen eine zu starke Aufwertung schützen, sie faktisch an den Euro ketten. Damit wäre aber nichts gewonnen, Deutschland würde indirekt wieder beim Euro landen. Außerdem dürfte dieser Euro ohne das Gewicht der Regierung in Berlin und der Bundesbank möglicherweise noch schneller noch weicher werden. Meine persönliche Meinung ist daher: So lange die EZB bei einem unechten „unbegrenzt“ bleibt und die Märkte die Staaten unter Reformdruck halten, sollte Deutschland in der Währungsunion bleiben. Wenn sich das mal ändert – nun, dann müsste man vielleicht tatsächlich über den Vorschlag von Herrn Soros nachdenken. Und zynisch gesprochen: Wenn der deutsche Finanzminister mal billiges Geld braucht, muss er nur Gerüchte streuen, Deutschland wolle aussteigen …

Eines darf man nicht übersehen: Europa, die USA und die meisten anderen „entwickelten“ Länder sind insgesamt wahrscheinlich tatsächlich überschuldet – es gibt mehr Ansprüche von Gläubigern, als die Schuldner erwirtschaften können. Es gibt mehrere Wege, aus dieser Situation herauszukommen: Vermögensabgaben, Abschreibungen – oder ebene niedrige Zinsen plus ein gewisses Maß an Inflation. Die Dummen sind in jedem Fall die Sparer, aber bei der letzten der drei Varianten geht das Spiel wahrscheinlich ohne größere politische Katastrophen über die Bühne. Auf ähnliche Weise wurden auch schon Kriege nachfinanziert. Daher dürfte die Agenda im Hinterkopf vieler Politiker genau dieser Weg sein. Wer sich dagegen stemmt, geht hohe politische Risiken ein. Wer sich zu leichtfertig darauf einlässt, geht allerdings tatsächlich das Risiko ein, dass irgendwann die Inflation aus dem Ruder läuft und dann wiederum nur mit hohen wirtschaftlichen und politischen Kosten auszubremsen ist.

Deutschland sollte Teil des Geschehens bleiben, glaube ich. Auch wenn das heißt, sich weiter durchzuwurschteln.

» 10. September 2012, 16:32 Uhr