Global Markets

Daniel Gros und Thomas Mayer sind immer gut für überraschende Ideen. Der neueste Vorschlag der beiden Ökonomen: Deutschland sollte ähnlich wie zum Beispiel Norwegen und Saud-Arabien, aber auch viele fernöstliche Staaten, einen Staatsfonds gründen, der gezielt deutsches Geld im Ausland anlegt. Auf den ersten Blick ist der Vorschlag brillant. Auf den zweiten ist er immer noch hoch interessant, weil er eine eher ungewohnte Perspektive auf die Euro-Zone eröffnet. Auf den dritten Blick sehe ich allerdings eine Menge praktischer Probleme.

Die gewöhnliche Sichtweise auf die Euro-Krise, jedenfalls in Deutschland, kann man kurz so zusammenfassen: Die schwachen Länder im Euro-Raum sind nicht wettbewerbsfähig genug, deswegen haben sie eine negative Leistungsbilanz, deswegen müssen sie sich immer mehr verschulden, und daraus resultiert die große Verschuldungskrise. Nur wenige Ökonomen wie etwa Heiner Flassbeck haben schon früh dagegen gehalten und umgekehrt die hohen Leistungsbilanzüberschüsse Deutschlands als das eigentliche Problem dargestellt.

Gros und Mayer knüpfen an diese umgekehrte Sichtweise an. Nach ihrer Darstellung hat Deutschland, wenn man von einigen Jahren nach der Wiedervereinigung absieht, konstante Leistungsbilanzüberschüsse erzielt. Die Deutschen sparen eben gerne, und ihre Exportfirmen laufen gut. Diese Überschüsse bedeuten aber automatisch, dass “Deutschland” insgesamt - also Staat und Private zusammen –  Forderungen ans Ausland oder Vermögen im Ausland anhäuft. Dieses Auslandsvermögen ist sozusagen das Spiegelbild der Auslandsverschuldung der schwachen Staaten.

Die entscheidende Frage lautet nun: Wie wird dieses Auslandsvermögen angelegt – und wer legt es an? Vor der Finanzkrise haben zum Beispiel die Landesbanken einen Teil dieses Parts übernommen – mit teilweise katastrophalem Erfolg. Zu Recht hat man daher gefragt, wieso Landesbanken Milliarden im Ausland anlegen. Übersehen wird freilich bis heute oft das Kernproblem: “Deutschland” – also wieder alle Akteure per saldo – kann nicht gleichzeitig hohe Leistungsbilanzüberschüsse erwirtschaften und trotzdem sein Geld komplett im Inland anlegen – diese Rechnung geht nicht auf.

Gros und Mayer stellen fest, dass im Verlauf der Finanzkrise die deutschen Akteure immer mehr Geld aus dem Ausland abgezogen haben. Dazu kommt noch Fluchtgeld aus den schwachen Euroländern, könnte man ergänzen. Bei flexiblen Wechselkursen würde die deutsche Währungs so lange aufwerten, bis  die deutschen Exporteure weniger verkaufen und die deutschen Konsumenten sich mehr Importe leisten können – eine Aufwertungskrise wäre die Folge, mit dem Verlust von Arbeitsplätzen. Innerhalb der Euro-Zone findet das nicht statt, sondern das Anhäufen von Vermögen im Ausland geht weiter. Aber wo?

Laut Mayer und Gros übernehmen de facto die berüchtigen Target-2-Salden im europäischen Notenbanksystem, auf die der Ökonom Hans-Werner Sinn immer wieder hinweist, diese Funktion. Hier handelt es sich per saldo um Forderungen “Deutschlands” (in dem Fall ist es die Bundesbank) ans Ausland. Das ist eine ganz andere Sichtweise auf diese Salden als die von Sinn. Der sieht die Schwäche der “südlichen” Länder als Ursache, Mayer und Gros die Stärke Deutschlands. Einig dürftens ich aber alle sein, dass diese Art von Investition nicht gerade solide ist. Erstens dürfte das Entstehen dieser Salden unterm Strich mit Geldschöpfung verbunden sein (ein eigenes Problem, das ich hier lieber ausklammere). Zweitens ist es eine unbesicherte Anlage mit Schwerpunkt gerade in den gefährdeten Ländern. Besser wäre es doch, Deutschland würde sein Auslandsvermögen breit streuen – geographisch und über verschiedene Anlageklassen wie Anleihen und Aktien hinweg.

Genau das tun klassische Staatsfonds wie etwa der norwegische. Sie haben auch die Funktion, Überschüsse der Leistungsbilanz – im Fall von Norwegen aus dem Öl-Geschäft – wieder ins Ausland zu schleusen. Der Fonds soll so so eine drastische Aufwertung der norwegischen Krone, die die Arbeitsplätze dort bedrohen würde, verhindern; anders gesagt: Damit wird dem Entstehen einer “holländischen Krankheit” entgegengesteuert, benannt nach einer Krise in den Niederlanden durch hohe Gas-Exporte vor einigen Jahrzehnten. In Deutschland sollte der Fonds nicht die Aufwertung der deutschen Währung verhindern (könnte er aber, falls die wieder eingeführt würde), sondern eher die Ungleichgewichte innerhalb des Notenbanksystems, also die berüchtigten Target-2-Salden, entlasten. Dieser Fonds sollte laut Mayer und Gros anders als ein klassischer Staatsfonds nicht einfach mit überschüssigem Staatsgeld gefüllt werden, das es bei uns ja auch gar nicht gibt. Sondern er sollte vorzugsweise deutschen privaten Investoren, wozu  auch große Versicherer gehören können, eine sichere Inlands-Anlage bieten, die er dann ins Ausland transferiert.

Der Vorschlag ist deswegen brillant, weil er in der Tat eine neue Sichtweise auf einige unserer Probleme eröffnet. Sehr deutlich wird zum Beispiel, dass die viel kritisierten Target-2-Salden immer weiter anwachsen werden, so lange Deutschland weiter Überschüsse produziert und zugleich keine anderen Wege findet, Geld im Ausland anzulegen. Brillant ist der Vorschlag auch, weil er sozusagen ein Rezept zur Bekämpfung eines Phänomens sein könnte, das im Ausland schon lange als “stupid German money” bezeichnet wird: Die Überschüsse landen irgendwo im Ausland, häufig angelegt von unerfahrenen Investoren. Der Staatsfonds könnte diesen Prozess professionalisieren, wobei er nach dem Vorschlag dabei durchaus, wie andere Staatsfonds zum Teil auch, Mandate an große Geldhäuser vergeben sollte.

Nun kommen wir zu den praktischen Details, und da wird es schon schwieriger. Einmal würde dieser Staatsfonds natürlich bedeuten, dass private Investoren ihre Risiken beim deutschen Steuerzahler abgeben können. Denn wenn der Fonds “sichere” Inlandsanlagen in Auslandsanlagen verwandelt, trägt er das Risiko. Man mag hier freilich einwenden, dass, wenn auch etwas versteckt, dasselbe auch für die Target-2-Salden zutrifft.

Die andere Frage ist aber, ob das Konzept tatsächlich hilft, die aktuelle Krise zu entschärfen. Wenn ja, wäre das sehr wertvoll. Wenn nein, muss man konstatieren: Nach einem Abflauen der Krise braucht man den Fonds wahrscheinlich gar nicht mehr, weil dann auch wieder private Investoren verstärkt im Ausland investieren. Ich bezweifle aber, ob der Fonds wirklich in der akuten Krise hilft. Denn die Target-2-Salden entstehen ja primär tatsächlich dadurch, dass Banken in schwachen Euroländern Geld fehlt, das sie sich dann aus dem Notenbanksystem besorgen, um liquide zu bleiben. Dieses primäre Problem wäre nur dadurch zu lösen, dass der deutsche Staatsfonds tatsächlich massiv zielgenau in den schwachen Ländern investiert. Wenn er, was ein Staatsfonds tun sollte, seine Anlagen breit streut, müssten im Gegenzug andere Investoren in den schwachen Ländern einspringen – aber warum sollten sie das tun? Theoretisch vielleicht, weil der Staatsfonds ihnen bei anderen Investmentes zuvor gekommen ist – aber praktisch ist davon nicht viel zu erwarten.

Das bedeutet aber: Wirklich aus der Krise helfen kann der Staatsfonds nur, wenn er gezielt in schwachen Ländern investiert. Und damit wäre er nichts anderes als ein weiterer Rettungsfonds, ähnlich wie der umstrittene ESM. Damit wäre also gar nichts grundsätzlich Neues geschaffen. Immerhin wirft der Vorschlag aber ein neues Licht auf den ESM: Den kann man auch als Mittel zur – in irgendeiner Form unvermeidbaren - Rückschleusung von Zahlungsbilanzüberschüssen sehen. Wenn man das tut, wäre allerdings nach und nach eine immer höhere Aufstockung der Eigenmittel in diesem Fonds zu erwarten. Im besten Fall würden dadurch wenigstens die Target-2-Salden unter Kontrolle kommen. Aber der politische Gegenwind käme von denselben Leuten, die jetzt wegen Target-2 wettern.